全球經(jīng)濟(jì)新十字路口

全球經(jīng)濟(jì)新十字路口

■ 樓繼偉

自2007年美國(guó)次貸危機(jī)開始，全球金融危機(jī)已經(jīng)進(jìn)入第5年。盡管各主要國(guó)家采取了一系列常規(guī)和非常規(guī)經(jīng)濟(jì)政策，以遏制危機(jī)并促進(jìn)增長(zhǎng)，但全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇之路依然蹣跚。

2008年雷曼破產(chǎn)引發(fā)金融危機(jī)蔓延，曾是全球經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重要十字路口，今天，全球經(jīng)濟(jì)可能又處在類似的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

歐洲央行的角色

6月中旬，希臘第二次大選后支持緊縮和救助計(jì)劃的新政府上臺(tái)，7月歐元區(qū)批準(zhǔn)對(duì)西班牙銀行的1000億歐元救助方案。因?yàn)檫@些因素，6月至7月間對(duì)全球金融市場(chǎng)形成重壓的歐元區(qū)解體的陰云逐漸消散。7月底，歐央行行長(zhǎng)德拉吉“盡一切努力捍衛(wèi)歐元”的表態(tài)和最近歐央行公布的直接貨幣交易（OMT - Outright Monetary Transaction）購債計(jì)劃，則進(jìn)一步降低了歐元區(qū)解體的尾部風(fēng)險(xiǎn)。

在一個(gè)有著獨(dú)立貨幣和財(cái)政政策的國(guó)家，可以用發(fā)行貨幣的方式來保證支付本幣主權(quán)債的流動(dòng)性需要，從而暗含著中央銀行扮演政府債券市場(chǎng)最后貸款人的角色，同時(shí)也暗含著只有在經(jīng)濟(jì)危機(jī)、政府面臨極大困難時(shí)才能啟動(dòng)這一角色。

由于歐元區(qū)特有的貨幣統(tǒng)一、財(cái)政獨(dú)立的格局，各成員國(guó)財(cái)政政策不統(tǒng)一，這一暗含的角色是缺失的，這導(dǎo)致貨幣聯(lián)盟內(nèi)主權(quán)債市場(chǎng)更容易受到流動(dòng)性危機(jī)的沖擊。

市場(chǎng)與政策賽跑

對(duì)于歐債危機(jī)發(fā)生的根源和原因，一般認(rèn)為，債務(wù)危機(jī)是歐元區(qū)內(nèi)部結(jié)構(gòu)不平衡的表象，其內(nèi)部不平衡的根源在于，在一個(gè)貨幣政策統(tǒng)一但財(cái)政政策獨(dú)立的貨幣聯(lián)盟內(nèi)，各成員國(guó)在經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力上的巨大差異。

歐元區(qū)實(shí)際情況與上述要求相比，有較大差距。歐元區(qū)各國(guó)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、政治文化方面都存在較大差異。在金融危機(jī)爆發(fā)前，歐元區(qū)貨幣政策對(duì)于南歐各國(guó)而言顯得過于寬松，部分地導(dǎo)致這些國(guó)家公共或私人部門債務(wù)過度積累，需求過度膨脹，勞動(dòng)力成本上升以及競(jìng)爭(zhēng)力下降，最終表現(xiàn)為歐債危機(jī)。

歐債危機(jī)的根本解決取決于兩方面：一方面，危機(jī)國(guó)家需要強(qiáng)化在勞動(dòng)力市場(chǎng)等方面的結(jié)構(gòu)改革，以提升競(jìng)爭(zhēng)力；另一方面，在歐元區(qū)層面需要加快一體化進(jìn)程，建立一個(gè)更為統(tǒng)一的歐洲財(cái)政同盟。

在最近的金融危機(jī)中，美、英等國(guó)的政策經(jīng)驗(yàn)都表明，中央銀行的大規(guī)模流動(dòng)性提供對(duì)于遏制金融危機(jī)蔓延、維持金融穩(wěn)定至關(guān)重要，但它并不是危機(jī)解決的充分條件。金融監(jiān)管、財(cái)政政策以及其他結(jié)構(gòu)性政策，往往在危機(jī)的解決和經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇進(jìn)程中起到更大作用。歐洲央行所做的政策努力，更多的作用在于抑制危機(jī)的惡化，為結(jié)構(gòu)改革和推進(jìn)一體化爭(zhēng)取時(shí)間。

因此，政策相對(duì)應(yīng)制度而言，往往具有一定超前性。因應(yīng)對(duì)形勢(shì)需要而推出超前的政策后，若不繼續(xù)跟進(jìn)進(jìn)行必要的制度建設(shè)，將可能造成政策扭曲導(dǎo)致其難以為繼；但若因?yàn)橹贫瓤蚣懿煌陚涠芙^實(shí)施任何帶有超前性的政策，也是錯(cuò)誤的做法。

打破惡性循環(huán)需要寬松貨幣政策，更需要增加投資，保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。因而放松市場(chǎng)準(zhǔn)入、改革基礎(chǔ)設(shè)施投資與管理方式，從而吸引私人部門投資至關(guān)重要。在這些方面我們觀察到一些改善跡象，但仍難以得到肯定的回答。

中、美經(jīng)濟(jì)的中期結(jié)構(gòu)調(diào)整

中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩讓世界經(jīng)濟(jì)前景更顯黯淡。雖然我更趨向于認(rèn)為，周期性而非結(jié)構(gòu)性因素是本輪經(jīng)濟(jì)下行的主要驅(qū)動(dòng)因素，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在未來3年－5年的確面臨重要的結(jié)構(gòu)性調(diào)整的挑戰(zhàn)。

結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)既來自供給方面，也來自需求方面。在需求方面，2008年爆發(fā)的金融危機(jī)以及其后的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，已經(jīng)觸發(fā)了由外需轉(zhuǎn)向內(nèi)需的宏觀再平衡進(jìn)程，中國(guó)的貿(mào)易順差占GDP比重已經(jīng)從高峰時(shí)期的9%下降到去年的約2%。但過去幾年內(nèi)需的快速擴(kuò)張，很大程度上是由基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)項(xiàng)目的大規(guī)模投資而驅(qū)動(dòng)的，持續(xù)性難以保證。

長(zhǎng)期來看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在未來10年至15年實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)的重要潛在動(dòng)力，仍將是由城市化帶動(dòng)的投資和消費(fèi)需求。要將這一潛力變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，我們需要調(diào)整目前的城市化戰(zhàn)略，改變目前主要由行政主導(dǎo)和操控城市化進(jìn)程的做法，更多以市場(chǎng)力量輔之以政府提供的教育、社保、環(huán)境保護(hù)等公共服務(wù)來推動(dòng)城市發(fā)展。

在供給方面，勞動(dòng)力成本快速上升對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力的侵蝕也可能成為一個(gè)問題。人口結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型導(dǎo)致中國(guó)在未來幾年可能進(jìn)入勞動(dòng)力成本持續(xù)上升的階段。由此帶來的收入向勞動(dòng)者傾斜，也許有利于消費(fèi)的擴(kuò)張，但它同時(shí)也抑制了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的潛力。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)也面臨著自己的中期挑戰(zhàn)。自2007年次貸危機(jī)爆發(fā)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)即開始了重大的結(jié)構(gòu)調(diào)整，并且一些重要的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變已經(jīng)發(fā)生。在居民部門，經(jīng)過幾年的去杠桿化過程，居民債務(wù)占其可支配收入的比重已回落至2004年的水平。同時(shí)得益于美聯(lián)儲(chǔ)的超低利率政策，償債支出與收入比也接近歷史低位。最近1年居民信貸顯著回升，表明居民部門的債務(wù)負(fù)擔(dān)已經(jīng)不是美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要障礙因素。同樣，在危機(jī)中遭受重創(chuàng)的房地產(chǎn)和銀行部門，最壞的情況似乎已經(jīng)過去。

盡管存在上述結(jié)構(gòu)性好轉(zhuǎn)，財(cái)政問題仍可能對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)中期增長(zhǎng)形成制約。

目前，美國(guó)公共債務(wù)已經(jīng)突破16萬億美元。在當(dāng)前國(guó)際經(jīng)濟(jì)不景氣、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩前景不明朗的情況下，推行財(cái)政緊縮無疑為時(shí)過早。但在未來3年至5年的時(shí)間里，一旦經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇穩(wěn)固，鞏固財(cái)政必將成為美國(guó)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)最重要主題。

由于美元的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位、歐債危機(jī)帶來的極低的風(fēng)險(xiǎn)偏好以及全球低利率政策，美國(guó)政府目前能以極低的成本進(jìn)行融資。因此，具有反諷意味的是，當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)轉(zhuǎn)好的時(shí)候，美國(guó)政府的最困難時(shí)刻可能也到來了。

（摘自2012年第25期《財(cái)經(jīng)》）